B股市场两个特性的研究

B股市场经过数年发展，已取得了同A股市场一样的政策性地位，都明确将得到大力发展，而不象STAQ市场或者NET市场那样将受到限制。究其原因是B股市场在引进外资和引进国外成熟投资理念方面起到了非常积极的作用。从法律角度上看，B股市场投资者应当是境外(包括港澳台)经国内登记的法人或自然人，但由于B股发行一般未经外国适用法律注册，故B股投资者以境外投资基金为主，即那些以买卖有价证券为日常业务的机构。在以此为市场投资主体的情况下，B股市场存在的两个特性值得注意。

股价总体水平相对低迷

本文所指股价低迷或低估即股价相对于股票自身价值而言偏低，而非指B股价相对于A股价较低，后者的原因较为复杂。B股股价低估是B股市场目前存在的个性特性。（附图：1996年深市B股市场表现）

境外投资者在进行投资决策时，风险和收益是其关注的两大因素。一个理性决策者在面临相同的风险下，会选择更高收益；或者在相同收益下，会选择较低的风险。因此，当一个投资项目具有较高风险时，必须具有更高的收益才会引起投资者的兴趣。由于境外投资者对B股市场存在较高的风险意识，因此，B股股价必然在留有较大收益空间处达到均衡，即市场风险被高估，则股价必然被低估。一旦股价向上复位，使得收益空间成为一般水平，那么由于存在较高风险意识，投资者会抛售股票，致使股价下行达到均衡。

造成境外投资者产生较高风险意识的原因有如下方面：

1.投资环境因素

跨国界投资往往要对东道国与母国的政治关系作出考虑，要注意两国法律在市场准入方面的限制，以及东道国法律在投资收益保护上是否健全。对于东道国社会、人文、经济体制的不了解，也会带来较高的风险意识，如国内企业高负债粗放性经营，在境外看来很容易周转不灵，导致破产。对于跨国投资而言，投资环境存在更多可变因素和更大的陌生程度，因此，风险意识较强。

2.币种因素

国内企业的生产经营都在人民币环境中，目前人民币尚不是硬通货，未来人民币能否保持现在的强势，对于上市公司的以美元计算的收益乃至股票的价值都是不确定性的。一旦人民币贬值，上市公司的收益折成美元便会下降，投资回报就会减少，股票就会贬值。

3.不规范的内幕交易

B股市场的内幕交易比A股市场更加严重，不规范的信息披露使得境外投资者获得信息远不如境内方便快捷，境外投资者的市场反应往往滞后。

4.上市公司决策层的低风险意识

当投资者把资金投向上市公司，而上市公司在运用股东资金时风险意识很差、决策不科学，那么，投资者必然会产生较高的风险意识。从经验上看，B股公司决策层无视产业结构调整迅速、投资失误的现象屡见不鲜。因此，难怪境外人士说把资金交给这些企业是在冒险。

总之，当B股市场被投资者主体认为存在高风险时，那么股价总体水平只有在较低的情况下才能达到均衡。这一命题明显有别于把B股低迷归咎于企业业绩恶化的观点。实际上B股的低迷包括了这两种内容，只是后者阐述一种市场现象，而前者对市场发现价格的有效性即市场效率提出疑问。一个有效率的市场应该出现后者所言的情况，但不应出现前者所言情况。

之所以说股价低估是B股市场的个性特性，原因在于无论是A股市场，或者任何国际性的开放证券市场，其中的市场投资主体都是本国投资者，上述所言的情形将不存在，或者不重要。

市场总体走势是

急涨阴跌的熊市形态

急涨阴跌作为B股市场的第二个特性是小规模市场的共性。由于受到法律上限制，B股市场投资者队伍发展缓慢，股票数量有限，市场规模狭小。

当市场行情看好，投资者积极购买时，由于股票稀缺，行情上涨异常迅速，数天之内股指成倍上升，构成市场向上波动时的特点。

当市场行情趋淡，则反映出流通性差的另一方面，即寻找交易对手的困难。一个市场流通性的好坏，取决于参与市场的投资者数目，而不是参与市场的资金。因为流通性是由市场中持有不同观点的投资者提供的，当投资者越多，持有不同观点的人越多，寻找交易对手越方便。在一个投资者数目相当有限的市场中，为了消化一定量的卖盘，必然等待相当长时间，才能累积足够多的接盘，完成交易。因此，在小规模市场中当卖方占主导时，行情的走势以阴跌为主，即下跌的时间漫长，日成交稀少。对于市场整个周期而言，涨的时间少，跌的时间多。要改变这种市场节奏，关键不在于股票数目的增加、入市资金的增多，而在于投资者数目的扩大，而B股投资者资格在法律上有众多限制，因此便构成市场发展的难题之一。

上述B股市场两个特性，都可能在境内投资者大规模变通入市情况下完全改变。这两个特性都建立在B股市场以境外投资者为主体的基础上，从投资者角度来研究市场的。构建一个以境内投资者为主体的B股市场当然是解决问题的最直接办法，只是如果这样，B股市场引进外资及投资理念的功能是否还能得到保障？

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